[克而瑞]寶龍地產:業績持續高質量增長,核心歸母凈利大增42%

房玲、陳家鳳2021-08-24 16:24:43

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  • 城市:全國
  • 發布時間:2021-08-24
  • 報告類型:企業監測分析
  • 發布機構:克而瑞

??核心觀點

??【長三角單一區域銷售貢獻達83%】2021上半年寶龍簽約額530.39億元,同比增長68.22%,全年目標完成率50.51%,聚焦長三角、推貨量充足成為業績高增長的主因。但期內寶龍在銷售去化率和回款率上的表現略有不足,整體去化率62%-63%;回款方面,受重倉的熱點城市銀行按揭額度緊張的影響,寶龍期內回款相較于去年同期慢40-60天左右,回款率76%,相對偏低,未來亟需緊抓回款。2021年合同銷售目標1050億元,下半年可售貨值1184億元,去化率44%即可達成。從區域分布來看,寶龍銷售主要依賴長三角區域,占比達83%,銷售貢獻TOP10有9家位于長三角。

??【權益拿地銷售金額比0.44,首入中山與佛山】期內寶龍保持穩中有升的投資態度,全口徑拿地銷售金額比0.36,略高于同期TOP50的行業均值;權益拿地銷售金額比0.44,略高于40%的投資紅線。期內投資避開集中供地的城市,憑借商業勾地模式(商住拿地占比70%),平均溢價率3.5%。整體土儲均價占當期銷售均價的22.8%,后期盈利空間可觀。上半年,寶龍長三角戰略擴張至安徽,同時首次進入中山和佛山,期末土地儲備3774.92萬平,滿足未來3-4年的需求。

??【商業加速發展,下半年計劃新開18個項目】2021上半年,寶龍新開業3家自持購物中心和1個委托管理的商業街,下半年計劃新開18個商業項目,商業迎來集中供應。期內商場客流較2019年提升約 8%,營業額較2019年提升約10%,整體出租率提升到92.3%,各項經營指標逐漸改善。期內實現租金收入同比增長14.8%至8.6億元,純租金的增幅并不大,寶龍未來在租金坪效、品牌議價能力和出租率等方面仍有不少改善空間。在當下行業政策全面收緊的背景下,寶龍可適當考慮加大輕資產的外拓速度,減少自持比例,來改善商業項目的現金流情況。

??【并表比例有所下滑,“三條紅線”維持綠檔】期內寶龍開發結轉收入同比增長20.06%至184.21億元,而期末預收賬款對2020全年結算收入的覆蓋倍數下滑至0.72,未來營業收入的結算速度能否保持有待觀察。若扣除重估收益、其他收益和匯兌損益后,報告期內,寶龍實現歸母核心利潤25.5億元,同比上升41.8%,歸母核心利潤率12.3%,同比提升1.8pct,核心盈利能力持續向好。期末寶龍“三條紅線”指標表現有所轉弱,但仍維持在綠檔范疇,其中剔除預收后的資產負債率69.98%,剛擦過70%的政策紅線,主要得益于少數股東權益同比增幅233.58%帶來權益的增厚。

       01銷售

       長三角單一區域銷售貢獻達83%

??2021上半年寶龍地產銷售規模保持高增長趨勢,實現全口徑銷售金額530.39億元,同比增長68.22%,超過同期TOP50房企35.31%的平均銷售額增速,全年目標完成率50.51%;實現銷售面積338.58萬平,同比增長65.38%。得益于期內長三角商品房成交活躍,長三角對寶龍銷售額貢獻率達83%,聚焦長三角、推貨量充足成為業績高增長的主因。寶龍于各月份的表現較好,尤其是3月、5月和6月,單月銷售規模破90億,接近歷史最佳水平。

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??但值得注意的是,期內寶龍在銷售去化率和回款率上的表現略有不足。去化方面,期內寶龍整體去化率62%-63%,基本與去年同期疫情影響下60%左右的去化持平,相對偏低。近幾年寶龍推貨結構中商業/住宅的比例基本控制在3/7,推貨結構相近的背景下,2021上半年商業項目對銷售額的貢獻度同比大幅下滑9pct至8.91%,整體商業去化表現不及住宅。存貨結構方面,期末寶龍已竣工未銷售物業172.27億元,同比增長18.08%,增速明顯,其中商業占比50%、住宅20%、車位30%,未來寶龍需關注項目去化問題,避免出現庫存積壓問題。

??回款方面,期內寶龍回款率76%左右,低于去年同期85%的回款率,主要受熱點城市銀行按揭額度緊張的影響。上半年寧波、杭州、紹興、南京、無錫、常州、蘇州、溫州、金華、湖州、珠海、佛山、武漢等城市接連出現按揭額度緊張、放貸周期延長的現象,而寶龍于以上熱點城市期內銷售面積占比超65%,整體回款相較于去年同期慢40-60天左右,影響相對較大。未來寶龍亟需緊抓回款,積極拓展與維護銀行資源,獲取按揭額度上的保障。

??下半年,寶龍計劃新推可售建面446.52萬平(占比59%),疊加前期滾存的311.55萬平,合計可售總建面758.07萬平??墒劭傌浿?184億元,住宅業態占比69.4%,長三角與大灣區累計占比76.6%,一二線可售面積占比49%,可售項目主要分布于寧波、南京、溫州、杭州、??诤椭楹5葻狳c城市,整體去化壓力不大。根據全年目標,2021下半年去化率44%即可達成。

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??02

??投資

??權益拿地銷售金額比0.44

??首入中山與佛山

??2021上半年,寶龍總獲取19塊, 地上計容建面384.57萬平,新增可售貨值約510億元,土地總成交額188.98億元,其中權益地價款同比增加36.3%至121.4億元,拿地權益比同比微升至64%。期內,寶龍全口徑拿地銷售金額比0.36,略高于同期TOP50房企的均值0.32;根據披露的期內權益銷售比52%,可算出寶龍權益拿地力度0.44,略高于40%的投資紅線,權益投資力度并不低,保持穩中有升的投資態度。

??寶龍期內投資避開集中供地的城市,維持低溢價綜合體拿地及勾地優勢,綜合體拿地占比70%,實現期內新增土地成本4927元/平,平均溢價率3.5%,新增投資貨地比2.7,整體土儲均價占當期銷售均價的22.8%,后期盈利空間可觀。上半年,寶龍長三角戰略擴張至安徽,同時借助商業勾地模式,首入大灣區的中山和佛山,大灣區2個項目均以底價勾地完成,合計權益可售貨值107.9億元,權益貨地比2.61,可售部分預期毛利率可達33%。

??拿地結構來看,寶龍堅持“1+1+N”戰略,期內于長三角和大灣區權益土地款占比50.8%和34.1%。從城市來看,寶龍期內于佛山、溫州、中山、南京和武漢集中拿地,但多在熱點城市的市郊新區,前五重倉城市權益土地款占比約67%,城市深耕效應凸顯。

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??至2021上半年底,寶龍土地儲備3774.92萬平,其中81%是住宅可售部分,可售貨值約4759億元,可滿足未來3-4年的發展需求,去化周期相對合理。其中長三角土儲建面占比68.4%,大灣區占比提升至6.9%;從能級來看,寶龍三四線土儲建面占比58.6%,二線39.9%,一線1.4%,戰略更多聚焦于一二線衛星城以及三四線的核心區域。


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??03

??商業

??發展提速

??下半年計劃新開18個項目

??截至2021上半年底,寶龍已開業57家購物中心(51家自營+6家輕資產),可租賃建面426.09萬,其中重資產占比91%。截至中期,按租賃建面計,已開業購物中心的57.4%位于長三角,主要集中于杭州和上海,16.6%位于環渤海,集中于青島,而中西部和海西占比13.4%和12.6%。

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??商業運營方面,期內商場單店月均客流123.33萬人,較2019年提升約8%;實現單店月均營業額4327萬元,較2019年提升約10%,出租率從2020年的89.9%提升至92.3%,相較于前期改善顯著,各項經營指標逐漸縮短與行業龍頭運營商的距離。2021上半年寶龍實現租費收入18.5億元,其中租金收入同比增長14.8%至8.6億元,純租金的增幅不大,未來在租金坪效、品牌議價能力和出租率等方面仍有不少改善空間。

??商業發展提速,購物中心未來迎來集中供應。期內,寶龍新增儲備7家自持購物中心,至中期已簽約133個商業項目,長三角占比67%,預期未來幾年集中供應。2021上半年,寶龍新開業3家自持購物中心以及1個委托管理的商業街,下半年計劃新開10家購物中心、3家寶龍天地和5家寶龍星匯。對寶龍而言,商業勾地模式能夠提供不錯的盈利空間,但重資產面臨回收周期較長等問題,隨著商業儲備項目的增多、自持比例不斷增加,在當下行業政策全面收緊的背景下,對其現金流無疑是個考驗。未來寶龍可適當考慮加大輕資產的外拓速度,減少自持比例,來改善商業項目的現金流情況。

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??04

??盈利

??并表比例有所下滑

??核心盈利能力持續向好

??2021上半年,寶龍實現營業總收入207.3億元,同比增長20.73%,其中地產結轉收入184.21億元,同比提升20.06%。期末寶龍預收賬款253.81億元,較期初增長11.53%,增速相對較慢,與近期寶龍銷售維持高增長存在背離。疊加預收賬款對2020年結轉收入的覆蓋倍數僅0.72,未來營業收入的結算速度能否保持有待觀察,加上合聯營投資/歸母凈資產升至22%,可能是合作項目并表比下滑所致。

??盈利能力來看,期內寶龍毛利潤同比增長14.61%至72.92億元,毛利率35.2%,較去年同期下滑1.9pct,但仍處于行業領先水平,與其綜合體勾地模式有關。期內凈利潤50.77億元,同比大幅增長45.28%,凈利率同比增加4.1pct至24.5%,增幅明顯,主要緣于合聯營業績貢獻、非經營性其他收益以及資本化比例增長的影響。 比如,其他收益對寶龍除稅前溢價的貢獻從去年同期的3.59%顯著增長至9.42%,而資本化比例也從去年中期的57.42%增長到71.46%,導致財務費用化比例減少,有助于凈利的提升。若扣除投資物業及金融資產重估、其他非經營性收益、匯兌損益后,期內實現歸母核心利潤25.5億元,同比上升41.8%,歸母核心利潤率12.3%,同比提升1.8pct,核心業務的盈利能力向好。

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??05

??償債

??維持綠檔

??融資利率優化至6.43%

??至2021上半年底,寶龍有息負債(不含永續債)714億元,較期初增長7.26%;持有現金較期初減少6.21%至265.21億元,“三條紅線”指標表現有所轉弱,但仍維持在綠檔范疇?,F金短債比從期初的1.37下滑至中期的1.29,凈負債率較期初增加3.9pct至77.8%,若將永續債計為負債,調整后的凈負債率則較期初增加3.7pct至79.4%,剔除預收后的資產負債率69.98%,剛巧擦過70%的政策紅線,主要是寶龍少數股東權益激增明顯,從2020年中期的77.04億元增長至2021年中期的179.95億元,同比增長233.58%。

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??融資渠道方面,期末寶龍非標融資占比較期初提升3.2pct至4.9%,而優先票據和公司債占比有所回落,銀行貸款依賴度基本與期初齊平。期內寶龍開發貸利率在LPR的基礎上,上浮20%-30%,綜合成本5%-6%,期末寶龍融資利率6.43%,較期初微減0.01pct,處近五年相對較低的水平。

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